Перспективы и риски корпоративных облигаций

В этом году в Беларуси наблюдается целая череда выпусков корпоративных облигаций. Но оживление фондового рынка не только радует, но и вызывает опасения. Будут ли облигации компаний достаточно надежными? Не обманут ли эмитенты ожидания инвесторов? На эти вопросы отвечает директор ООО «Ласерта» Илья БОГДАНОВ, непосредственный уча­стник выпуска облигаций ряда известных белорусских компаний.

Правила на белорусском рынке облигаций определяет Министерство финансов. Оно устанавливает требования к полноте и периодичности раскрытия информации, составу и содержанию документов, которые должны выпускать эмитенты при выпуске облигаций, и т.д.

Главное условие современного фон­дового рынка – раскрытие информации. В английских университетах учат, что выпустить ценные бумаги очень просто. Необходимо соблюсти лишь три условия: disclosure, disclosure и disclosure (раскрытие, раскрытие и еще раз раскрытие).

Мы как организаторы видим, что та информация, которая сегодня раскрывается компаниями при размещении и последующем обращении облигаций, недостаточна для анализа финансового состояния эмитента и рисков инвестиций. В проспектах указываются зачастую малозначащие данные, очень поверхностно оцениваются риски. Их для большинства граждан явно недостаточно. Проспект должен содержать информацию, полезную и понятную даже не слишком экономически грамотному инвестору. Именно таких сегодня много среди покупателей. Пока люди скорее реагируют на бренд, ориентируются на ставку, на возможность досрочной продажи бумаг. Их решения зачастую эмоциональны, чем рациональны.

Полагаем, что расширение требований к раскрытию информации станет важным шагом к снижению риска для инвесторов, развитию рынка облигаций и рынка ценных бумаг в целом.

Например, необходимо законодательно обязать эмитентов периодически (хотя бы поквартально) раскрывать финансовую информацию. До конца прошлого года такие данные публиковал Минфин. Но теперь эмитенты публикуют только годовые отчеты на Едином портале финансового рынка, который пока слабо структурирован, а формат отчетности оставляет желать лучшего. Это не способствует развитию рынка ценных бумаг и ущемляет права инвесторов на получение оперативной информации.

Профучастники больше всех заинтересованы в максимальной публичности эмитентов. Чем больше данных будет содержаться в проспектах эмиссии и иных документах, чем больше окажется открытость компаний для общественности и СМИ, чем чаще и качественнее будет проводиться аудит, чем скорее появится национальное рейтинговое агентство, тем лучше будет развиваться фондовый рынок и экономика в целом.

Есть много путей повышения качества раскрытия информации на рынке цен­ных бумаг. Можно многое позаимствовать из опыта США или России. Кстати, у наших ближайших соседей проспект эмиссии сильно отличается от нашего. Это полноценный отчет, содержащий важные данные о состоянии эмитента, анализ текущей ситуации в компании, прогноз ее развития на основе реальных факторов, а не шаблонных формулировок.

Недепозитные риски

Больше всего многих экономистов и юристов беспокоит уровень надежности корпоративных облигаций. Действительно, он гораздо ниже, чем у банковских депозитов, которые гарантируются государством. Некоторые облигации не имеют обеспечения, что делает их высокорисковым инструментом, причем плата за риск выглядит порой недостаточной.

Рассматривая возможность вложений в корпоративные облигации, надо хорошо усвоить, что это – инвестиции, а не сбережения. Поэтому и отношение должно быть соответствующим: здесь больше риски, чем у депозитов, а потому выше доходность. Ведь она включает в себя премию за эти риски. Плата, на наш взгляд, адекватная: ставки по валютным облигациям в 4–5 раз выше, чем могут предложить банки по вкладам. Зато депозиты при нынешних ставках стали лишь инструментом сбережения. Их можно рассматривать с точки зрения сверхконсервативной инвестиционной стратегии: минимальный положительный доход при высокой, практически гарантированной надежности.

Впрочем, подобные сравнения надежности облигаций и депозитов уместны скорее в курсовых работах студентов. На практике это просто совершенно разные инструменты.

Гарантии с залогом

Не приходится спорить о наличии высоких рисков бумаг без обеспечения, в т.ч. залога. Однако возможность выпуска таких облигаций прямо допускается Указом Президента от 28.04.2006 № 277 «О некоторых вопросах регулирования рынка ценных бумаг». Хотя наличие залога еще не гарантирует надежности инвестиций.

Скажем, выпуск облигаций обеспечивается залогом бизнес-центра. Еще 4 года назад его стоимость с лихвой покрывала сумму эмиссии, а ликвидность казалась несомненной. Но цены и спрос на недвижимость упали. В итоге инвесторы оказались держателями об­лигаций, обеспеченность которых стала весьма сомнительной – притом что на бумаге она сохранилась. С такой же проблемой столкнулись в последние годы многие банки, кредитовавшие пред­приятия под залог основных средств. Так что обеспеченность облигаций, как и любых других заимствований, достаточно условна. Кстати, хотя система верификации в банках включает несколько уровней, на 1 мая т.г. доля проблемных активов у них, по официальным данным, составила 14,2%.

Наличие обеспечения – часто всего лишь формальное преимущество, которое нередко теряет смысл инвесторов в случае реального дефолта эмитента. Об этом свидетельствуют и корпоративные облигации как «квазикредиты» – инструмент, который использовался банками для кредитования предприятий, уже достигших «потолка» по размеру задолженности. Залог здесь уже не служит гарантией возврата ни ранее взятых кредитов, ни эмитированных и проданных банку облигаций. Просто предприятие плохо работало.

Главным критерием при оценке платежеспособности нужно считать денежный поток. Если эмитент (например, розничная сеть) выпускает облигации, суммарный объем эмиссии которых равен его дневному обороту, то вряд ли такие бумаги можно считать высокорисковыми, даже если они не обеспечены залогом.

Сегодня есть случаи, когда облигации выпускает предприятие, входящее в группу компаний, но не являющееся ее ключевым звеном. Это обычная в мире практика. В качестве эмитента в группе выбирается компания, которая наиболее подходит по формальным требованиям. Но отвечать по ее обязательствам будет вся группа, причем не только деньгами, но и своей репутацией. Скажем прямо, разместить необеспеченные облигации среди широкого круга инвесторов может далеко не каждая стабильно ведущая хозяйственную деятельность компания. Однодневкам либо явным аферистам этот процесс вообще недоступен.

Для компаний, десятилетиями ведущих стабильный бизнес, размещать об­лигации объемом в один-два миллиона долларов ради финансирования реализации заведомо мошеннических целей – решение на грани безумия.

Дорасти до дефолтов

Риски дефолта эмитента при выпуске корпоративных бумаг, конечно, есть. Но они немногим больше, чем у банков. Так, у нас в случае с «Дельта Банком» Агентство гарантированного возмещения банковских вкладов физических лиц без проблем справилось с нагрузкой. Но при череде банкротств, вроде тех, которые наблюдались, например, в России или Украине, проблем было бы гораздо больше.

В странах с развитым финансовым рынком дефолты неизбежны и встречаются довольно часто. Чем больше эмиссий облигаций, тем больше дефолтов можно ожидать. Пока в Беларуси на рынок с облигациями в основном выходят наиболее надежные компании, об­ладающие прямыми и косвенными при­знаками стабильной работы. Их активность в текущем году – лишь зачатки фондового рынка. По мере его развития в обращение, возможно, будут выходить и «мусорные» бумаги, но уверены, что и на них найдется покупатель.

Если рынок столкнется с серьезным дефолтом или даже несколькими, это, скорее всего, приведет на первых порах к снижению активности. Потеря денег десятками держателей облигаций, безусловно, не пройдет незаметно. Кто-то засомневается, будут громкие заголовки в СМИ, ужесточение законодательства. Однако, думаем, рынок корпоративных облигаций довольно быстро (за год) переварит новый опыт и продолжит развитие. Дефолты подтолкнут Минфин ужесточить требования к раскрытию информации, и это будет, несомненно, полезно для всех.

Шаг к рынку

Корпоративные облигации – достаточно старый, широко распространенный и хорошо изученный финансовый инструмент. Несмотря на некоторые риски, он вполне надежен. Сегодня это один из немногих вариантов вложения денег, доступных в Беларуси, и одновременно – важный шаг к более сложным и рисковым инструментам, например, к фондам сов­местных инвестиций, законодательство о которых сейчас разрабатывается в нашей стране. Без развития рынка облигаций невозможно дальнейшее развитие финансового рынка в Беларуси. Поэтому не стоит пугаться оживления на этом рынке (об отсутствии которого столько лет сокрушались специалисты) и пытаться «откатить назад». Можно, конечно и свернуть рынок облигаций, но это лишь увеличит отставание нашей страны от зарубежных финансовых рынков и заодно укрепит монополию банков на перераспределение денежных ресурсов.

Для эмитентов облигации – это воз­можность взаимодействовать напрямую с конкретными инвесторами, пред­лагать им интересные условия. Одновременно в нашей практике были случаи, когда эмиссия облигаций позволяла усиливать переговорные позиции ком­паний-эмитентов в диалоге с банками, влиять на снижение ставок по действующим кредитным линиям или вновь привлекаемым кредитам.

Таким образом, развитие рынка кор­поративных облигаций – это важный шаг в развитии конкуренции, а значит, становлении рыночной экономики в Беларуси. И хотя данный процесс несколько затянулся, кто знает, может, именно нынешний импульс все-таки приведет к нужному и долгожданному результату?