Пришло время секьюритизации

С 1 июля вступил в силу Указ Президента от 11.05.2017 № 154 «О финансировании коммерческих организаций под уступку прав (требований)» (далее – Указ № 154), которым созданы правовые рамки для осуществления в нашей стране операций секьюритизации. Это способ рефинансирования долгов путем эмиссии облигаций, обеспеченных активами. При этом происходят отделение (обособление) секьюритизируемых активов от имущества кредитора и их продажа специализированной компании.

О нюансах нового для Беларуси финансового механизма рассказывает начальник отдела развития рынка ценных бумаг Департамента по ценным бумагам Минфина Евгения ДРОЗДОВА.

– Евгения Николаевна, Указ № 154 предусматривает два варианта секьюритизации: с одновременным выпуском облигаций и с последующим. Какой из них наиболее приемлем в белорусских условиях?

– Могут использоваться оба варианта. Наиболее ожидаемый вариант, когда сначала специальная финансовая организация (СФО) будет осуществлять эмиссию облигаций, а привлеченные от размещения этих бумаг денежные средства передавать в оплату уступленных прав требований.

Но можно предположить, что если будет создана СФО с достаточным уставным капиталом либо имеющая возможность получения займа в достаточном размере для приобретения пула активов, то не исключается и вариант последующей секьюритизации. Тогда расходы по приобретению пула за счет собственных или заемных средств СФО будет компенсировать за счет эмиссии облигаций.

– Как оцениваете риски участников таких операций, в т.ч. самих СФО и инвесторов, которые будут приобретать облигации?

– Полагаю, что у инициаторов практически не будет никаких рисков – разве что «не продешевить» при продаже СФО активов. То есть, если они согласятся на больший дисконт, чем активы заслуживают. Тут важно правильно рассчитать все доходы и расходы. Для инвестора риски будут такими же, как для любого владельца облигаций. Это финансовый риск, присущий любой операции с долговыми ценными бумагами. В рамках секьюритизации предусмотрены дополнительные механизмы защиты инвесторов. Самые большие риски несут СФО, которые компенсируются для них размером дисконта.

– Указ № 154 не предусматривает напрямую участие в сделке лиц, которые взяли бы на себя оценку надежности выделяемых активов и выпускаемых облигаций и принятие гарантий по этим облигациям. Увеличивает ли это риски секьюритизации? Или возможно появление таких участников?

– Снижение рисков – задача тех структур, которые названы в Указе. Прежде всего – СФО. Они должны определять стоимость выделенных активов, прав (требований), оценивать риски, проводить независимую оценку предметов залога по кредитам. Кроме того, имеется такая важная инфраструктурная единица – спецдепозитарий, который осуществляет учет и хранение выделенных активов, контроль за их состоянием.

Разумеется, никто не станет принимать на себя риски без соответствующей оценки. От ее результатов зависит уровень дисконта и последующее структурирование выпуска облигаций, эмитируемых СФО. Эти организации вместе со спецдепозитарием должны постоянно осуществлять мониторинг стоимости выделенных активов. Кроме того, спецдепозитарию придется отслеживать порядок расходования средств, по­скольку именно он дает согласие на распоряжение выделенными активами, предназначенными для исполнения обязательств по облигациям. Главный защитный механизм – это требование по обеспечению соотношения стоимости выделенных активов с объемом обязательств по облигациям СФО, которые исполняются за счет поступлений по этим активам, а также жесткий контроль за распоряжением активами со стороны как спецдепозитария, так и регулятора. Указом № 154 предусмотрено, что СФО вправе выплачивать вознаграждения по операции секьюритизации и получать собственный доход только в том случае, если нет неисполненных обязательств по облигациям. На них, в первую очередь, должны быть направлены все денежные потоки.

– Не окажется ли, что секьюритизация части обязательств будет ущемлять ин­тересы остальных кредиторов-должников?

– На должника секьюритизация не влияет никаким образом. Он не освобождается от своих обязательств, он как платил, так и будет платить. Только сейчас он рассчитывается, например, с банком, а после секьюритизации – с СФО.

– Возможны ли разделения облигаций на классы в рамках сделок секьюритизации в Беларуси?

– У нас предусмотрена одноуровневая (линейная) секьюритизация, без разделения на классы (уровни). Поэтому на выделенные активы в рамках одной операции секьюритизации будет осуществляться один выпуск облигаций. Соответственно, ничего похожего на «пирамиды», когда денежные потоки, поступающие по выделенным активам, в первую очередь направляются на обслуживание одного выпуска, во вторую – следующего и т.п., возникнуть не может. Проанализировав влияние мирового финансового кризиса и пообщавшись с российскими коллегами, мы пришли к выводу, что это очень рискованно. Мы не готовы подвергать наших инвесторов таким рискам.

– В Положении, утвержденном Указом № 154, указано, что на эмиссию облигаций, осуществляемую СФО, не распространяются нормы Указа от 28.04.2006 № 277 «О некоторых вопросах регулирования рынка ценных бумаг». Таким образом, в частности, эмиссия таких облигаций может не иметь обеспечения. Как это отразится на надежности таких облигаций и не повлечет ли в перспективе череду дефолтов?

– СФО предоставлено право эмитировать облигации в рамках секьюритизации без дополнительного обеспечения. Но это вовсе не означает запрет на его предоставление. Кроме того, исполнение обязательств по облигациям, прежде всего, должно обеспечиваться собственными средствами эмитента. Как любой заемщик, эмитент облигаций должен быть платежеспособен. Если эмитент не соответствует требованиям платежеспособности, инвесторы хотят подстраховаться, предоставляется дополнительное обеспечение. Это может быть банковская гарантия, поручительство, залог недвижимости, страховка и др.

Особенность секьюритизации в том, что выделенные активы, являющиеся собственными средствами СФО, обособляются в отдельный пул, который передается в управление спецдепозитарию. Пока не погашены облигации, специальная финансовая организация не вправе ими свободно распоряжаться. Это и есть дополнительный механизм защиты инвесторов – особый статус выделенных активов, которые обособляются от иных собственных средств СФО и используются в первоочередном порядке на исполнение обязательств по облигациям. Если специальная финансовая организация осуществляет одновременно несколько операций секьюритизации, то по каждой из них обособляются свои выделенные активы и используются на исполнение обязательств по конкретному выпуску облигаций. Если после погашения облигаций какие-то выделенные активы остались, то они и будут доходом СФО. Поэтому нельзя сказать, что такие облигации ничем не обеспечены.

Вопрос дефолта – это, прежде всего, вопрос общей экономической ситуации и добросовестности эмитента.