Авторизуйтесь Чтобы скачать свежий номер №47(2544) от 28.06.2022 Смотреть архивы
picture
USD:
2.5329
EUR:
2.6533
RUB:
4.7397
Золото:
148.81
Серебро:
1.74
Платина:
75.82
Палладий:
152.69
Назад
Распечатать с изображениями Распечатать без изображений

Минфин опасается волны дефолтов из-за роста курсов валют

Фото: neg.by

14 марта Минфин разместил на официальном сайте информацию, адресованную эмитентам облигаций и держателям ценных бумаг. Регулятор напомнил участникам рынка о возможностях, предусмотренных действующим законодательством, которые могут помочь избежать дефолта в случае неисполнения эмитентом обязательств по выпущенным облигациям.

Публикация такой информации может означать, что в министерстве опасаются волны дефолтов из-за роста курсов валют.

Кто заплатит за банкет

Одной из особенностей белорусского рынка облигаций является высокая доля ценных бумаг, выпущенных в иностранной валюте. По состоянию на 1 января 2021 г. более 65% выпушенных облигаций (без учета облигаций местных зай­мов) имели номинал, выраженный в долларах США или евро. Такая отличительная черта связана с необходимостью обеспечить инвестиционную привлекательность этого финансового инструмента с учетом долгосрочного характера вложений.

По данным Департамента по ценным бумагам, по состоянию на 1 января 2021 г. 99,8% выпущенных облигаций были размещены на срок свыше года, из них 65,4% – на срок свыше 5 лет. Таким образом, валютная привязка выпускаемых облигаций давала инвесторам защиту от рисков обесценивания их сбережений в результате роста курсов валют, что обусловило их высокую популярность в 2018–2019 гг. в период снижения ставок по банковским вкладам.

Что касается эмитентов, то для них выпуск и размещение облигаций в валюте в период относительной устойчивости белорусского руб­ля были отличным способом для привлечения длинного финансирования на своих условиях, в отличие от банковских кредитов.

Теперь же, когда доллар США и евро с начала года выросли более чем на 25%, облигации могут стать серьезным бременем для выпустивших их предприятий, многие из которых не имеют валютной выручки и работают преимущественно на внутреннем рынке. Первые дефолты, в которых пострадали розничные инвесторы, мы наблюдали еще в прошлом году Однако в ближайшее время невыполнение обязательств предприятиями по выпущенным облигациям может действительно стать массовым явлением. Так что опасения Минфина не являются напрасными, а его рекомендации могут действительно пригодиться.

Сесть за стол переговоров

Что предлагает Минфин? По большому счету он напоминает эмитентам и держателям облигаций об альтернативных возможностях исполнения обязательств в условиях, когда эмитент не может рассчитаться с инвесторами деньгами.

Это, прежде всего, рефинансирование, когда эмитент выпускает новые облигации, чтобы заплатить по старым, или просто конвертирует старые облигации, по которым подошел срок выплаты, в новые, предлагая инвесторам продлить срок исполнения обязательств на прежних либо каких-то иных условиях.

Одновременно регулятор напоминает эмитентам, что в случае необходимости осуществления эмиссии облигаций, размещаемых путем конвертации облигаций предыдущих выпусков, номинальная стоимость таких облигаций должна быть выражена в денежной единице РБ.

При этом, если эмитент захочет сохранить валютную привязку облигаций, он сможет это сделать только через выпуск облигаций с индексируемым переменным процентным доходом из-за введенного ранее запрета на выпуск облигаций с номиналом, выраженным в валюте.

Второй вариант, предлагаемый регулятором, – отсрочка (рассрочка) исполнения обязательств по облигациям на основании письменных соглашений с владельцами облигаций, предусматривающих изменение порядка и сроков исполнения обязательств (далее – письменные соглашения), заключенных до наступления таких обязательств. Привлекательность такого решения заключается в том, что это наиболее «бюджетный» способ избежать дефолта, поскольку эмитенту не придется нести расходы за регистрацию новых ценных бумаг.

Третий вариант – замена долговых обязательств долевым участием в бизнесе, в т.ч. путем преобразования эмитента облигаций в акционерное общество с последующей эмиссией простых или привилегированных акций дополнительного выпуска. Привлекательность такого варианта обусловлена тем, что обязательство прекращает существовать, т.е. происходит реальное погашение долга.

Сложность практической реализации заключается в том, что предприятию необходимо провести реорганизацию и изменить модель управления – создать органы, присущие акционерным обществам. Реорганизация в свою очередь может повлечь возникновение правовых оснований для погашения обязательств, срок исполнения которых не наступил на основании п. 2 ст. 56 ГК, что опасно для эмитента, если помимо облигаций и их держателей у предприятия есть иные обязательства и кредиторы. Менее предпочтительным такой вариант может быть и для инвесторов, поскольку вместо конкретного обязательства, процентной ставки, срока погашения он получает участие в капитале предприятия без каких-либо гарантий возврата вложенных средств и получения доходности.

В силу названных причин замена долговых обязательств долевым участием в бизнесе может рассматриваться как возможное решение лишь в том случае, когда предприятию грозит банкротство, а имущества, которое могло бы быть реализовано, у него нет. Именно поэтому Минфин напоминает, что «заблаговременное достижение соглашений о механизмах исполнения обязательств» должно быть приоритетом не только для эмитентов, но и для инвесторов, «заинтересованных в недопущении экономической несостоятельности организаций и продолжении их стабильного функционирования».

Найти взаимовыгодное решение

С одной стороны, безусловно, хорошо, что Минфин напоминает о наличии альтернативных механизмов исполнения обязательств, однако существуют опасения, что отдельные эмитенты могут воспользоваться разъяснениями регулятора как прямым руководством к действию, чтобы не исполнять обязательства, а пролонгировать их на прежних условиях.

Конечно, одно дело, когда эмитент привлекает средства под более высокий процент исходя из текущей, более высокой стоимости финансирования на рынке, чтобы исполнить обязательства по старым выпускам, а другое – когда не предпринимает особых усилий и предлагает текущим держателям оформить «отсрочку», ссылаясь на финансовые сложности и разъяснения Минфина. Ведь гораздо выгоднее «запереть» прежних держателей бумаг в старых выпусках, чем привлекать финансирование в новых экономических условиях.

Здесь уместно привести мнение Максима Адаскевича, аналитика департамента оценки компании Duff & Phelps, автора телеграм-канала «Belarus_Finance», который проанализировал все предложенные Минфином варианты.

Специалист считает, что в случае рефинансирования инвестор ничего не теряет, только если новые облигации будут выпущены по рыночной ставке (т.е. более высокой с учетом возросших рисков держателей облигаций). При рефинансировании по той же ставке инвестор несет убытки, т.к. его доходность перестает соответствовать рискам.

При конвертации в акции инвестор получает гораздо более рискованный актив (акции), стоимость которого будет условной из-за низкой ликвидности белорусского рынка. При этом инвестор должен учитывать, что акции, в отличие от облигаций, не являются обязательством эмитента. Это означает, что предприятие не обязано выкупать выпущенные им акции. Что же касается выплаты дивидендов, то это является его правом, а не обязанностью, и только в случае наличия прибыли.

***

Поэтому предложенные варианты могут стать решением win-win только при условии, что инвесторы и эмитенты прозрачно, правдиво и беспристрастно проведут переговоры и найдут взаимовыгодное решение. Однако существует и вероятность того, что разъяснения Минфина будут использоваться недобросовестными эмитентами. Поэтому так важно, чтобы у держателей облигаций хватило правовой грамотности и скоординированности действий для того, чтобы отстоять свои права и не допустить ущемления своих интересов.

Использование материала без разрешения редакции запрещено. За разрешением обращаться на [email protected]

Распечатать с изображениями Распечатать без изображений