ФОНД ПРЕДВИДИТ ШОКИ©

По прогнозу МВФ, рост белорусской экономики в 2014 г. может составить 2,5% — значительно меньше, чем планирует правительство. При этом риски негативных шоков будут высокими, продолжит ухудшаться платежный баланс. Такой вывод содержит опубликованный на этой неделе доклад об итогах пятого постпрограммного мониторинга, проведенного осенью группой сотрудников фонда. По их мнению, главным приоритетом на краткосрочную перспективу является проведение внешнеэкономической коррекции при помощи набора согласованных мер политики, а в среднесрочной перспективе — повышение эффективности и конкурентоспособности посредством глубоких структурных реформ. Без них экономику страны могут ждать разнообразные шоки, терапия которых обойдется весьма дорого.

Оптимистичные планы властей в очередной раз не убедили МВФ. По его оценке, инфляция в нашей стране при неизменной экономической политике и снижении обменного курса останется на уровне двузначных показателей в ближайшие годы. Дефицит счета текущих операций, который в 2013 г. приблизился к отметке 9,5% ВВП, в перспективе не может быть устойчивым и без значительного расширения внешнего финансирования по мере исчерпания резервов неизбежна коррекция счета текущих операций (СТО).

Базисный прогноз МВФ отражает упрощенный сценарий неизменной экономической политики в Беларуси: постепенное снижение обменного курса, улучшающее состояние СТО в достаточной мере, чтобы поддерживать резервы на уровне выше минимального. Именно на том построены прогнозы правительства, но, по мнению МВФ, этого будет недостаточно для уменьшения внешней уязвимости.

Дальнейшее ухудшение сальдо СТО (например, за счет очередного раунда стимулов в рамках внутренней политики или дальнейшего снижения конкурентоспособности) или финансового счета (например, из-за сокращения притока капитала) может вызвать сильное давление на резервы и курс белорусского рубля, предупреждает МВФ. По его мнению, относительная инерционность номинального обменного курса привела сейчас к реальному повышению курса на 6% в годовом выражении на основе индекса потребительских цен, примерно 10% — на основе затрат на рабочую силу на единицу продукции и дефлятора ВВП. В результате совокупное повышение курса после девальвации 2011 г. составляло от 30% до 45%, в зависимости от используемого метода измерения. Исходя из этих изменений, в сочетании с резким ухудшением счета текущих операций, сотрудники фонда считают курс белорусского рубля завышенным.

Резкое сокращение валютных интервенций способствовало бы необходимому снижению курса белорусского рубля, что, в свою очередь, сократило бы внешние дисбалансы и позволило избежать дальнейших потерь резервов. Для сдерживания инфляционного давления и обеспечения защиты от возможной неупорядоченной коррекции обменного курса сокращение интервенций должно дополняться ужесточением денежно-кредитной политики. В этой связи МВФ предполагает, что первоначальное повышение ставки рефинансирования позволило бы заново скорректировать рыночные ожидания, но Нацбанк должен быть готов в случае необходимости ужесточить политику, чтобы предотвратить завышение обменного курса.

Поскольку Беларусь еще не готова к тому, чтобы успешно перейти к таргетированию инфляции и достичь необходимой гибкости обменного курса, Нацбанку требуется альтернативный «якорь» денежно-кредитной политики. Фонд предложил перейти к таргетированию денежной базы.

Цена директивного кредитования

Наблюдаемый в Беларуси дефицит госбюджета обусловлен недополучением доходов вследствие низких темпов роста и сокращения экспорта в сочетании с перерасходом бюджетных средств, связанным с более высокими субсидиями в рамках государственных программ кредитования. Внебюджетные квазифискальные операции — одна из основных проблем, беспокоящих МВФ, так как объемы директивного кредитования в нашей стране остаются слишком высокими. Поэтому эксперты фонда рекомендуют ограничить его 2% ВВП в 2014 г. и 1% — в 2015-м, а в среднесрочной перспективе — постепенно полностью отказаться от него. Заметим, что такие попытки в последнее время являются одним из приоритетов монетарной политики Нацбанка, но неизменно наталкиваются на недовольство правительства и реального сектора, озабоченных поиском ресурсов для выполнения планов роста экономики.

Учитывая проблемы с ликвидностью и необходимость ограничить внутренний спрос, МВФ предлагает рассмотреть дополнительные меры для балансировки бюджета. В частности, более тесно увязанные с потребностями в структурных реформах, включая повышение возмещения затрат на оплату энергетических и транспортных тарифов, сокращение субсидирования процентных ставок и экономию фонда оплаты труда.

Первичный дефицит белорусского госбюджета, по оценке фонда, в среднесрочной перспективе ухудшится. Причиной тому будут внебалансовые операции, в частности, рекапитализация банков и расходы на востребованные государственные гарантии. Отчасти это связано с влиянием ухудшения качества кредитов, предоставляемых в рамках программ директивного кредитования, составляющих примерно 18% ВВП. При этом, вероятно, правительство будет компенсировать любой дефицит погашения кредитов за счет рекапитализации госбанков, что потребует, согласно базисному прогнозу, до 2% ВВП в год.

По данным сотрудников фонда, в 2013 г. общий коэффициент задолженности, не включающий сумму директивного кредитования и гарантий, составил почти 25% ВВП. Однако отношение государственных долговых обязательств и гарантированного правительством долга значительно выше — почти 36% ВВП. С учетом увеличения бюджетного дефицита, можно ожидать, что эти соотношения возрастут к 2018 г. до 29% и 40% соответственно.

Если в прошлом году валовые потребности в финансировании оценивались на уровне чуть ниже 6% ВВП, то в среднесрочной перспективе потребуется вдвое больше в связи с наступлением сроков погашения значительной части внешнего долга. При этом стресс-тесты МВФ показывают, что динамика долга уязвима к изменениям дифференциала процентной ставки и темпа роста, а также обменного курса. Вероятные параметры шоков приводят к существенному повышению коэффициентов задолженности, что потребует привлечения дополнительных ресурсов. Хотя коэффициенты долга не превышают 40%, сценарии показывают, что в случае негативных шоков экономического роста, реальных процентных ставок и реального обменного курса валовые потребности в финансировании могут превысить 15% ВВП — высокий уровень, который создаст повод для беспокойства.

Разряд, еще разряд

В ближайшие годы Беларусь может испытать «шок темпов роста», предполагают в МВФ. Продолжение снижения промышленного роста в 2014–2015 гг. существенно повлияет на долг и потребности в финансировании. При этом к 2018 г. отношение государственного долга к ВВП повысится на 12 п.п., а коэффициент валовой потребности в финансировании — на 3,2% по отношению к базисной траектории.

Другой сценарий — «шок процентных ставок» возможен при увеличении спредов на 700 базисных пунктов для устойчивости долговой ситуации. Коэффициенты долга и валовой потребности в финансировании могут ухудшиться по мере постепенного наступления сроков погашения старых долгов и принятия новых с более высокими процентными ставками, причем потребность в финансировании по-прежнему будет значительной. Таким образом, надежды властей на рефинансирование нынешних долгов за счет очередных заимствований могут завлечь республику в слишком глубокую долговую яму. Следующий неприятный вариант — «шок обменного курса» предполагает 15-процентное снижение реального обменного курса в 2014 г. Это может привести к значительному увеличению коэффициентов долга и валовых потребностей в финансировании в краткосрочной перспективе.

В богатом арсенале возможных неприятностей, предложенных экспертами МВФ, имеется комбинированный макроэкономический шок, который сулит сочетание продолжения рецессии в 2014–2015 гг. с повышением процентных ставок на 500 базисных пунктов и резким ростом расходов. При этом отношение долга к ВВП достигнет 50%, а потребность в финансировании существенно вырастет. При 10-процентном увеличении расходов, повышении процентных ставок на 100 базисных пунктов и дальнейшем снижении ВВП нам грозит шок условных обязательств, который приведет к росту коэффициента долга на 12 п.п. и увеличению валовой потребности в финансировании на 11 п.п. по отношению к базисному сценарию.

Избежать шоков или смягчить их, по мнению сотрудников МВФ, может лишь прогресс в области структурных реформ, повышающих роль рыночных механизмов в распределении ресурсов, эффективность и конкурентоспособность экономики. Некоторые признаки таких реформ фонд увидел в плане совместных действий Нацбанка и правительства, где значится снижение роли государства в экономике, поэтапный отказ от системы обязательных целевых показателей для предприятий, а также пункты, касающиеся крупномасштабной приватизации и реструктуризации предприятий. Однако новая программа, которая могла бы быть поддержана ресурсами МВФ, требует существенных изменений в экономической политике, говорится в докладе. Следовательно, финансирование в ближайшем будущем, по-видимому, придется искать в другом месте.

Анастасия ГРИГОРЬЕВА