УПУЩЕННЫЕ ВОЗМОЖНОСТИ РЫНКА ГКО

Более того, появление в этот период такого метода реализации новых выпусков, как прямые продажи ГКО инвесторам без проведения аукционов, создало ситуацию, при которой доходность новых выпусков известна заранее. Таким образом, аукционная система реализации Минфином государственных облигаций превратилась в формальность и оставалась фактически невостребованной. Подобное положение позволяло инвесторам достаточно эффективно осуществлять инвестиции в ГКО. Практически перед каждым снижением базовой ставки рефинансирования, о чем рынку всегда было известно заранее, спрос на облигации на первичном рынке резко возрастал. В такой ситуации все издержки, связанные с упущенной возможностью снижения расходов государственного бюджета по обслуживанию внутреннего долга, покрывал эмитент ГКО, т.е. все тот же бюджет. В октябре Минфин изменил ситуацию и при размещении 463-го выпуска провел настоящий закрытый аукцион. В итоге при ставке рефинансирования в 40% годовых средневзвешенная доходность по выпуску сформировалась на уровне 39,61% годовых. В целом за месяц Минфином было размещено 6 выпусков именно с рыночной методикой ценообразования. Подобное изменение стратегии поведения связано с попытками Минфина найти дополнительные источники финансирования дефицита бюджета с одновременным уменьшением его расходов.

Однако полностью отказаться от прежней системы размещения ГКО Минфин не сумел, и многие выпуски были размещены с доходностью, равной ставке рефинансирования. По мнению некоторых специалистов, работающих на этом сегменте рынка, полный переход на аукционную систему реализации новых выпусков ГКО невозможен как минимум по двум причинам. Первая -- отсутствие методики расчета доходности, приемлемой для учета расходов государственного бюджета. При падении ставок на рублевые ресурсы на протяжении всего текущего года, притом, что для участников рынка это не являлось тайной, отсутствие такой методики не является проблемой. Трудности могут появиться при растущем рынке ставок. Вторая -- отсутствие жесткого графика финансирования дефицита бюджета. При нынешней ситуации Минфину зачастую приходится срочно искать средства и для этого прибегать к реализации инвесторам новых выпусков без проведения аукционов. Однако эта ситуация связана с оперативным управлением бюджетными средствами, что полностью зависит от Минфина. Исходя из этого упущенные возможности снижения расходов по обслуживанию внутреннего государственного долга в этом году налицо.

Ситуация на рынке сделок "РЕПО" в октябре оставалась прогнозируемой, как, впрочем, и в предыдущие месяцы. В секторе коротких сделок (1--3 дня) доходность операций находилась на уровне 20--25% годовых, за исключением периодов выплаты заработной платы и осуществления налоговых платежей. Первое повышение доходности до 30--35% годовых произошло 10 и 11 октября, второе -- 21 октября -- до 57% годовых. Однако торговля по такой доходности велась только на срок 1 день, на 2--3 дня операторы рынка были готовы предоставлять рублевые ресурсы не выше 38% годовых. Уже по данному факту можно было предполагать краткосрочность роста, что и подтвердилось в дальнейшие дни: 22 октября -- 30--45% годовых, а 23 октября произошел окончательный возврат доходности в рамки 25% годовых. Более того, в последние дни месяца доходность на указанные сроки устанавливалась ниже 20% годовых.

Что касается сектора более длинных сделок, то в течение месяца доходность выше 40% годовых в целом была редкостью и устанавливалась на сроки более 30 дней. Надо сказать, что и на межбанковском кредитном рынке, на котором положение практически полностью соответствует ситуации на рынке сделок "РЕПО", спрос на кредиты около месяца был невелик, и процентная ставка на такие ресурсы в октябре опустилась ниже 40% годовых. В итоге можно сказать, что в октябре на всех секторах рублевого финансового рынка доходность рублевых ресурсов продолжала снижаться, хоть и незначительно. В этой связи особый интерес представляет потенциал дальнейшего снижения доходности по операциям в национальной валюте. Мнение о том, что процентные ставки на рублевые средства на различных рынках в целом достигли предела, по крайней мере, в этом году, не безосновательно. И несмотря на то что пока это мнение не подтверждается рынком, две основные проблемы -- инфляция и задолженность по заработной плате -- сохраняют ожидания кризиса в конце года. Во-первых, может возникнуть недоверие к официальному показателю инфляции, который Минэкономики прогнозирует около 1% ежемесячно. Основанием для таких рассуждений являются события прошлого года, когда в ноябре -- декабре показатель темпов роста инфляции был 4,6 и 5,5% соответственно. К тому же не только в нашей экономике в конце года происходит увеличение роста цен, которое связано с повышенным спросом на потребительские товары. В отечественной экономике это только усугубляется погашением задолженности по заработной плате в конце года, что вызывает дополнительное повышение спроса. В итоге может произойти разрыв между официальным показателем и реальным ростом потребительских и промышленных цен. Естественно, доля потребления в доходах населения может возрасти и приток вкладов населения в банковскую систему замедлиться. Вместе с оттоком рублевых ресурсов из банковской системы в наличный денежный оборот это может создать снижение ликвидности банковской системы. Если подобный сценарий будет иметь место, то процентные ставки на межбанковском кредитном рынке и доходность ГКО в секторе "РЕПО" резко возрастут. Правда, Нацбанк имеет возможность его смягчить или вовсе не допустить подобного развития событий путем осуществления эмиссии. Однако вопрос заключается в том, насколько эффективным выглядит этот способ и не создаст ли он более серьезных проблем для экономики в начале будущего года.

В отличие от многообразия прогнозов ситуации на рублевом рынке валютный рынок находится в стабильном положении и до конца года в этом секторе изменений не предвидится. Это подтверждает и его работа в октябре. Достаточно сказать, что увеличение курса доллара США произошло только на 20 пунктов -- с 1865 до 1885 рублей. Если такая динамика будет сохраняться до конца года, то прогнозируемый в начале года показатель в 1920 рублей за доллар будет выполнен. При этом объемы предложения и спроса на иностранную валюту в течение месяца были сбалансированными. Достаточно сказать, что максимальная отрицательная разница между предложением и спросом на доллар США на торгах ОАО "БВФБ" была достигнута 30 октября и составила чуть более 3 млн. USD. Однако в основном это значение не превышало 2 млн. USD. Рынок наличной иностранной валюты также ведет себя предсказуемо, о чем можно судить по отсутствию резких скачков курса.

Подводя итоги, можно отметить, что в октябре на финансовом рынке продолжалась тенденция снижения процентных ставок и стабилизации валютных курсов. Но экономика страны уже вплотную подошла к традиционно нестабильному периоду, и от поведения рынка в ближайшее время во многом будет зависеть его состояние в следующем году.