РАННЯЯ СТАБИЛИЗАЦИЯ

В минувшем месяце развитие событий на финансовом рынке страны явилось логическим продолжением ситуации, сложившейся в конце прошедшего года. Декабрьский отток рублевых ресурсов в наличный денежный оборот, проблемы исполнения бюджета 2002 г. инициировали кризис ликвидности банковской системы. Подобное повторяется из года в год в силу как объективных, так и субъективных причин, причем не только в отечественной экономике. Основной задачей в этой ситуации остается сглаживание негативных последствий локального кризиса и уменьшение его влияния на дальнейшее развитие экономики.

Рынок государственных ценных бумаг не остался в стороне от происходящих процессов. В условиях недостатка рублевых ресурсов в первые недели января первичный рынок ГКО практически не функционировал. Предложение Минфином выпусков со сроком обращения свыше 200 дней не вызывало у инвесторов энтузиазма. В итоге к 21 января из 6 размещаемых выпусков в обращение поступил только один на мизерную сумму в 98,6 млн. ВYR по номиналу.

Помимо отсутствия у инвесторов средств на покупку облигаций и их малопривлекательных параметров, фактором отсутствия активности на рынке ГКО стала конкуренция со стороны краткосрочных облигаций Нацбанка (КО). В первые дни текущего года Нацбанк с их помощью привлек более 12 млрд. ВYR. Учитывая, что на момент покупки сроки обращения облигаций Нацбанка не превышали 16 дней, то даже доходность в пределах 32--35% годовых существенно не повлияла на их привлекательность в сравнении с облигациями Минфина.

Однако во второй декаде месяца рынок КО также замер. Предлагаемые инвесторам новые выпуски остались нереализованными. Причиной стал отток ресурсов сначала в наличный оборот, а затем и в бюджетную сферу. На эти факторы четко реагировал вторичный рынок ГКО. Уже к 9 января доходность коротких операций РЕПО выросла с 20--30% до 55% годовых. Дефицит средств в банковской системе сохранил доходность в пределах 30--55% годовых вплоть до последней недели месяца. Помимо выплаты зарплаты и осуществления налоговых платежей не последнюю роль сыграл и фонд обязательных резервов коммерческих банков, который должен быть окончательно сформирован не позднее 15 числа месяца. Стоит отметить, что формирование ФОРа во второй половине прошлого года как существенный фактор оттока ликвидности отошел на второй план, если не сказать, что практически не учитывался операторами рынка. Однако в текущем году ситуация изменилась -- рост доходности приходился на периоды выплат зарплаты, налоговых платежей и формирования банками обязательного резерва. При этом существенную, если не основную, роль в увеличении доходности вторичного рынка играл сам Нацбанк, покупая ГКО на короткие сроки под 55% годовых, тем самым поддерживая ликвидность банковской системы.

Несмотря на достаточно тяжелый кризис ликвидности, последняя неделя января началась с резкого падения доходности на рынке РЕПО до 20--25% годовых. Надо сказать, что примерно то же самое произошло и с процентной ставкой на однодневные межбанковские кредиты, которая снизилась с 40--60% до 20--25% годовых. Недавний кризис сменился, по мнению отдельных участников рынка, избытком ликвидности. Это подтверждалось и динамичным ростом курса рубля на торгах ОАО "БВФБ". За последнюю неделю января курс рубля по отношению к доллару рос на 3 пункта в день, что позволяло говорить о давлении избыточных рублевых средств на валютный рынок.

Именно в этот момент оживился первичный рынок государственных облигаций. Тем более что операторы уже владели информацией о решении Нацбанка не изменять базовую ставку рефинансирования, от которой напрямую зависит доходность новых выпусков ГКО. В итоге Минфин за последнюю неделю месяца привлек в бюджетную сферу более 16 млрд. ВYR. Нацбанк также не стал упускать возможность разместить собственные бумаги, что успешно осуществил более чем на 3 млрд. ВYR.

Учитывая состояние рынка в конце января -- начале февраля, можно с достаточной уверенностью говорить о преодолении трудностей начала года. Если в 2002 г. наполнение банковской системы ресурсами произошло к марту, то в нынешнем году -- в конце января. В этой связи можно ожидать роста объемов первичного рынка государственных ценных бумаг уже в феврале. В нынешней ситуации, когда политика Нацбанка и по намерениям, и по возможностям ясна, абсолютно неэффективно ждать очередного снижения доходности ГКО, чтобы приобрести их. В этой ситуации Минфин будет иметь хорошую возможность вернуться к проведению аукционов на рыночной основе, тем самым снижая расходы по обслуживанию внутреннего долга. Возможно, что и Нацбанк продолжит предлагать инвесторам краткосрочные инструменты, что сохранит для инвесторов существующую возможность выбора облигаций с различными параметрами. В любом случае более ранняя стабилизация финансового рынка в текущем году по сравнению с прошлым создает позитивную почву для эффективного управления финансами как в бюджетной, так и в корпоративной сфере.

* * *