МЕЖДУ ДОСТУПНОСТЬЮ И ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОСТЬЮ

C 1 января текущего года отменены все ограничения по распоряжению акциями открытых акционерных обществ, созданных в процессе приватизации. Этот шаг может стать толчком к стремительному развитию фондового рынка и перераспределению собственности в Беларуси, если, разумеется, нынешние владельцы захотят продавать принадлежащие им акции и найдутся желающие их купить. Эти два обстоятельства теперь будут определяться не столько правовыми рамками, сколько экономической целесообразностью совершения таких сделок.

Ряды открытых акционерных обществ ежегодно пополняются за счет новых, меняющих статус республиканских и коммунальных предприятий на ОАО. Среди «новобранцев» немало таких, которых досужие эксперты любят именовать «столовым серебром» Беларуси и даже «голубыми фишками». Но, заметим, что последний термин применяется в мире к ценным бумагам наиболее крупных, ликвидных и надежных компаний со стабильными показателями получаемых доходов и выплачиваемых дивидендов. Их характеризует высокая рыночная капитализация и большое количество сделок купли-продажи на фондовых площадках. Обычно «голубые фишки» являются индикаторами всего рынка, т.к. считается, что если возросли цены на акции крупнейших компаний, то и акции «второго эшелона» тоже возрастут, а падение курса акций первых означает снижение на рынке в целом. У большинства флагманов отечественной экономики пока было немного возможностей доказать свою ликвидность на рынке ценных бумаг. И если их объемы производства и выручки весьма солидны по местным меркам, это не всегда является гарантией доходности для инвесторов.

Чтобы прогнозы о стремительном перераспределении собственности, которое ожидает республику с отменой ограничений на обращение акций и вступлением в силу новой редакции Закона «О приватизации», сбылись, теоретические рассуждения должны подкрепляться экономической заинтересованностью инвесторов. Существует ли она в реальности? Скажем, в прошлом году существовала возможность свободной купли-продажи акций приватизированных ОАО, в которых доля государства составляла менее 50%. При этом в 2009 г. на внебиржевом рынке была совершена 6561 сделка с акциями — на 40% больше, чем годом ранее, а в I полугодии 2010 г. — 6169. Однако это не привело к значительному росту капитализации фондового рынка. Не проявили интереса инвесторы к пяти ОАО, чьи акции, принадлежащие государству, неоднократно выставлялись на конкурс в 2010 г.

Причин вялого интереса у инвесторов немало. Среди них: неадекватная оценка, излишне обременительные дополнительные требования к потенциальным покупателям, низкие корпоративная культура и уровень защиты инвесторов. Но главное — шаткое экономическое состояние предприятий порождает высокие риски доходности вложений. Это наглядно демонстрирует отчетность ОАО, регулярно публикуемая Департаментом по ценным бумагам Минфина.

Так, из 1905 открытых акционерных обществ 23 вообще не имели в январе–сентябре прошлого года выручки, а 357 получили убыток от реализации продукции, работ, услуг. В среднем рентабельность продаж (рассчитанная по чистой прибыли) 1905 ОАО составила только 2,72%, а рентабельность затрат (рассчитанная по прибыли от реализации продукции, работ, услуг) — 5,04%. Таким образом, относительные показатели эффективности в ОАО вдвое ниже, чем в среднем по республике.

Десятка лидеров по объему выручки представлена в таблице 1.

Рантье здесь не ходят

У 334 обществ не было по итогам 9 месяцев чистой прибыли, которую можно было бы направить на выплату дивидендов. Впрочем, традиционно большинство ОАО не слишком щедры со своими акционерами — на выплату дивидендов в январе–сентябре прошлого года было направлено лишь 107,9 млрд. Br — 3,9% суммарной чистой прибыли акционерных обществ. При этом 1262 ОАО, т.е. почти 2/3 общего их количества, вообще не начисляли дивидендов, 35 начислили их в размере менее 1 рубля на акцию, 77 — от 1 до 10 Br, 213 — от 10 до 100 Br. Только 86 ОАО начислили своим акционерам более 1 тыс. Br на акцию. Таким образом, средний дивиденд на 1 акцию у белорусских ОАО в январе–сентябре составил 1 196 Br, а средняя дивидендная доходность (отношение среднего дивиденда на 1 акцию к средней номинальной стоимости акций) — 4,49%. Чистая средняя дивидендная доходность (с учетом 12-процентного налога на дивиденды) составляет 3,95%, что значительно ниже доходности по банковским депозитам или любым облигациям. Однако среди отечественных ОАО есть отрадные исключения. Десятка лидеров по объему выплаты дивидендов представлена в таблице 2.

Такой результат является вполне закономерным — до сих пор, за редким исключением, руководство ОАО и обладатели контрольного пакета акций не видят смысла в выплате значительных дивидендов — деньги предприятиям нужны для других целей. Отметим, что в 125 ОАО насчитывалось на 1.10.2010 г. лишь по одному акционеру, в 49 — по два, в 87 — от 3 до 10, в 310 — от 11 до 50, в 603 — от 101 до 500 и в 277 — более тысячи. Сложно сказать, кто из них захочет получить доход от продажи акций — быстро и сразу, вместо ожидания дивидендов — зачастую бесплодного. Отметим, что доходность от роста курса акций может быть весьма различной. К примеру, по данным БВФБ, на 3 января рыночная цена биржевых торгов акциями рассчитана лишь по 37 ОАО, причем если по 25 из них она выше номинала (например, у ОАО «Белорусские обои» — в 8,7 раза, а «Универсам «Северный» — в 5,3 раза), то у 10 — ниже номинала, а у двух — равна ему. Впрочем, сравнение рыночной и номинальной стоимости акций носит вполне абстрактный характер. У многих ОАО, созданных 10–15 лет назад, номинальная стоимость весьма низка — в соответствии с тогдашним масштабом цен: у 419 обществ она составляет 1000 Br и менее, а 70 из них — до 100 Br. Разумеется, сегодня такие суммы за акции никто не станет даже обсуждать. Зато в случае заключения сделок появляется возможность говорить о сногсшибательной «доходности» на фондовом рынке республики. Поэтому акции отечественных предприятий остаются недооцененными — до массового пересмотра их стоимости инвесторами.

Точка захвата

Тем не менее любые деньги, предложенные за бездоходные в дивидендном смысле акции, станут соблазном для акционеров — физических лиц. Их в республике насчитывается более миллиона, причем большинство — миноритарии, обойденные дивидендами, всегда готовые «проголосовать ногами» при первом же удобном случае. Многие из них приобрели акции в обмен на чеки «Имущество» или на льготных условиях и будут рады любой возможности подзаработать. Это обстоятельство повышает риск рейдерской атаки для белорусских предприятий — если они приглянутся захватчикам. «Законы привлекательности» рейдеров известны достаточно хорошо. Они сводятся к четырем показателям: наличие ценных активов; распыленность уставного фонда (что упрощает скупку или кражу акций); доля долгов в пассивах (что облегчает захват через скупку долгов предприятия); рентабельность (стоит ли захватывать компанию ради ее бизнеса).

По этим критериям можно составить «индекс рейдпригодности» белорусских предприятий. По данным открытой отчетности ОАО мы произвели такой расчет. Оказалось, что примерно 1/5 наших ОАО разных отраслей по формальным внешним признакам могут стать удобной и выгодной мишенью для рейдеров — ради активов или бизнеса в целом. Разумеется, публиковать поименные результаты мы не считаем возможным. К тому же более точно об этом можно судить с учетом факторов, которые не фигурируют в бухгалтерских отчетах: место расположения активов, их физическое состояние, наличие конфликтов между акционерами и менеджерами, нарушения законодательства, которые могут использоваться захватчиками для давления на должностных лиц, уровень защищенности административным ресурсом и т.п. Кстати, как следует из опубликованных данных, у 142 ОАО на 1.10.2010 г. имелась просроченная кредиторская задолженность, а у 867 ОАО акции не обеспечены имуществом (т.е. сумма их чистых активов меньше нуля). Впрочем, второе одновременно является лучшим средством защиты: не так много желающих завладеть тем, что не имеет даже ликвидационной стоимости...