Денег мало не бывает. Но счастье, действительно, не в них
Из абстрактной научной категории денежно-кредитная политика стала сейчас одной из самых обсуждаемых тем в деловой среде. О причинах жестких мер финансовых регуляторов и последствиях их возможного смягчения рассказывает завсектором денежно-кредитной политики института экономики НАН Беларуси, к.э.н. Анна ПОПКОВА.
– Сегодня только ленивый не критикует действия Нацбанка. Претензии есть у отраслевых министерств и ученых, предпринимателей и экспертов. Справедливо ли такое отношение?
– Давайте начнем с причин проблем в финансовой сфере. Это дисбалансы, обусловленные внешними и внутренними факторами. К первым можно отнести сжатие спроса на белорусский экспорт, девальвацию у наших торговых партнеров. Это привело к сокращению валютной выручки. С другой стороны, поддержка государством отдельных предприятий и отраслей привела к превышению целевых параметров роста требований банков к экономике. Одновременно росли спрос на промежуточный и инвестиционный импорт, дефицит внешнеторгового баланса и валовой внешний долг. Выплаты по нему ухудшили сальдо первичных доходов платежного баланса и увеличили расходы бюджета. Опережающий рост зарплаты стимулировал внутренний спрос, в т.ч. на иностранную валюту и импорт. Все это неизбежно должно было привести к увеличению инфляции и девальвации рубля.
Для исправления ситуации понадобилось ужесточение денежно-кредитной политики. Сегодня она соответствует сложившимся макроэкономическим условиям и учитывает особенности формирования ресурсной базы банков.
– Стоит ли ради снижения инфляции жертвовать экономическим ростом?
– Попытка достичь роста экономики любой ценой может быть довольно опасной. Конечно, без роста невозможно повысить уровень потребления, но не надо отождествлять рост и благосостояние. Ключевое значение имеют не абсолютные темпы увеличения ВВП, а их качество: наличие повышения доходов населения, стабильность цен и курса национальной валюты, равновесие платежного баланса. Важно, чтобы затраты на экономический рост были адекватны достигнутым результатам. Умеренный, но стабильный рост гораздо предпочтительнее, чем быстрый рывок, за которым следует обвал и рецессия.
Для устойчивого роста требуется увеличение ресурсов (трудовых, денежных, природных) либо повышение эффективности уже имеющихся. Долгосрочный качественный рост зависит от эффективности инвестиций, способности повышать производительность факторов производства. Нобелевский лауреат Р.Солоу, анализируя экономику США в 1909–1949 гг., выяснил, что из 2,9% среднегодового темпа прироста выпуска 0,32% связаны с накоплением капитала, 1,09% – с увеличением затрат труда, а 1,49% – обеспечены научно-техническим прогрессом. Появление и внедрение новых идей гораздо важнее для роста экономики, чем денежная эмиссия. Если деньги расходуются эффективно и направляются на внедрение передовых технологий и конкурентоспособной продукции, тогда и будет качественный рост. Политика поддержки экономического роста должна базироваться на усилении рыночных стимулов, гибкой системе для внедрения инноваций, развитой инфраструктуре, поддержке предпринимательства и др. А основой для роста является макроэкономическая стабильность, в т.ч. ценовая, к обеспечению которой сейчас стремится Нацбанк.
Мировой опыт свидетельствует, что высокая инфляция – дестабилизирующий фактор для экономики. В условиях неопределенности цен сложно планировать хозяйственную деятельность, что сокращает деловую активность. В случае отрицательных реальных процентных ставок экономические агенты стремятся спасти от обесценивания сбережения, что приводит к оттоку вкладов, возрастают спрос на иностранную валюту и долларизация экономики. Банки вынуждены поднимать ставки депозитов, чтобы предотвратить их отток и сокращение ресурсной базы. Но это влечет подорожание кредитов и снижение инвестиционной активности. В результате получаем замедление текущего роста в экономике и уменьшение потенциала роста в будущем – всего того, чего пытались избежать, игнорируя показатель инфляции.
– Что является причиной высокой инфляции в нашей стране? Какие факторы здесь доминируют: монетарные или иные?
– Инфляция – явление многофакторное. Предложение денег – один из доминирующих факторов, влияющих на динамику цен. Из уравнения обмена Фишера известно, что, когда реальный выпуск и скорость обращения денег находятся в равновесии, т.е. нет инфляции издержек и разрывов ликвидности, равновесный уровень цен прямо пропорционален предложению денег, в данном случае инфляция является монетарным феноменом. Однако надо учитывать и инфляцию, вызванную немонетарными факторами. Причинами для ее возникновения могут быть изменения в структуре спроса, неценовая конкуренция, повышение налогов, шоки предложения, связанные, например, с ростом цен на ресурсы, и др. Административное регулирование цен может способствовать тому, что инфляция приобретает скрытую форму и реализует потенциал в привычной форме повышения цен в последующие периоды. К ускорению инфляции может приводить разрыв между темпами повышения зарплаты и производительности труда. Рост издержек может быть связан также с ослаблением курса национальной валюты, поскольку в этом случае увеличиваются затраты на покупку импортного сырья и технологий. Значимое влияние валютного курса на цены в РБ обусловлено в т.ч. высоким уровнем долларизации и открытости экономики. На практике довольно сложно точно идентифицировать вклад тех или иных факторов в формирование инфляции, поскольку экономические процессы взаимосвязаны.
– Какой уровень инфляции можно считать приемлемым для Беларуси?
– Пороговые значения инфляции, превышение которых препятствует росту экономики, различны для каждой страны в определенные периоды ее развития. По расчетам Института экономики НАН Беларуси, у нас приемлемый верхний предел инфляции сейчас 8,5% ±0,5%.
Как показывает пример Евросоюза и Японии, слишком низкая инфляция также служит отрицательным стимулом для экономики. Она порождает отложенный спрос (потребители ждут дальнейшего падения цен), снижение объемов производства, стоимости активов и залогов, рост безработицы и долгов. Поэтому оптимальный уровень инфляции должен варьироваться в определенном диапазоне, который рассчитывается исходя из текущих макроэкономических условий.
В долгосрочной перспективе в Беларуси потребуется поддержание ценовой стабильности, создающей условия для роста инвестиций и структурных изменений в экономике. Для этого инфляция не должна превышать 4–5%.
– Нацбанк часто упрекают, что из-за его политики в экономике не хватает денег. Каким у нас должен быть уровень монетизации? Корректно ли здесь сравнение с развитыми странами?
– В странах Восточной Европы коэффициент монетизации составляет около 60–80%, в Западной Европе и США – 120–140%, Китае и Швейцарии – 150%, Японии и в Гонконге – 250–300%. В Беларуси его значение, рассчитанное по денежному агрегату М2*, составило 10%, по М3 – примерно 37% (апрель 2016 г.)
Объем денег в экономике зависит от множества факторов и может различаться даже в странах с сопоставимым уровнем развития. Низкий коэффициент монетизации в Беларуси обусловлен структурой национальной экономики, слабостью финансовых рынков. Но это не свидетельствует о дефиците денег. В США, ЕС и Японии значительная часть денежной массы «абсорбируется» развитым фондовым рынком, длительными сроками кредитования, системами накопительных вкладов для населения. Поэтому в таких странах инфляция остается низкой или отсутствует на фоне огромных денежных агрегатов. Кстати, в Японии денежная эмиссия мало повлияла на оживление экономики.
Попытки искусственного повышения коэффициента монетизации могут иметь негативные последствия. Многие научные исследования доказывают, что это приводит к росту инфляции и снижению сбережений в национальной валюте. Повышать уровень монетизации можно только эволюционным путем, поддерживая финансовую стабильность на макроуровне и доверие к национальной валюте, создавая условия для развития фондового рынка.
– В Беларуси, как и в России, дебатируется вопрос о допустимости увеличения темпов роста за счет денежной эмиссии – прямого «вливания» денег в экономику. К чему привели бы такие действия? Возможна ли у нас политика «количественного смягчения» по примеру США и ЕС?
– Расчеты показали, что эмиссионное стимулирование экономики положительно влияет на внутренний спрос и реальный ВВП лишь в краткосрочном периоде. Потом весь денежный импульс «уходит» в рост цен, который влечет падение внутреннего спроса и выпуска в последующие 6 месяцев. Долгосрочные темпы экономического роста определяются не эмиссией, а общей эффективностью основных факторов производства: труда, капитала и технологий. Накачка белорусской экономики необеспеченной денежной массой усилит давление на курс рубля и инфляционные риски. Это может привести к новому витку девальвации и инфляции. Значительный дефицит текущего счета, истощение золотовалютных резервов, многократная девальвация, рост внешнего долга за последние 7 лет – это деструктивные последствия разогрева внутреннего спроса за счет денежной экспансии.
В ряде стран популярным инструментом денежно-кредитной политики в последнее время служит количественное смягчение, т.е. выкуп активов центробанками. Но такая политика возможна в условиях почти нулевой инфляции. В США, Японии, ЕС центробанки озабочены тем, как не допустить дефляции и «разогнать» инфляцию хотя бы до 2%. У нас ситуация совершенно иная. В условиях высокой инфляции и инфляционных ожиданий проблема экономического роста больше зависит от повышения эффективности используемых ресурсов. Поэтому копировать модели QE нет ни необходимости, ни возможности.
– Тем не менее надо что-то делать со ставками по кредитам. Снизятся ли они вслед за обещанным уменьшением инфляции?
– Одна из причин высоких ставок – значительная доля льготных кредитов, выдаваемых в рамках госпрограмм. На конец 2015 г. на них приходилось около 40% долгосрочных кредитов. При этом данные средства не всегда использовались эффективно. Административное перераспределение ресурсов в пользу отдельных госпредприятий ограничивает ресурсную базу банковской системы. Срабатывает «эффект финансового вытеснения» – на кредиты частному сектору денег остается гораздо меньше.
Вторая причина – высокая стоимость фондирования. В структуре пассивов банков на начало года 32,3% – депозиты населения. Инфляционные и девальвационные ожидания не позволяют значительно снизить ставки по вкладам, поскольку есть вероятность изъятия рублевых депозитов, что усилит давление на обменный курс и золотовалютные резервы.
Еще один фактор: риски банков из-за низкой надежности заемщиков и плохой ликвидности залогов. Сказывается также слабая диверсификация источников капитала, что во многом обусловлено дефицитом институтов, трансформирующих сбережения населения в инвестиции. Здесь практически не задействованы пенсионные и страховые накопления, нет системы коллективного инвестирования. Все это ограничивает рынок капиталов и возможности кредитования экономики.
Таким образом, высокие ставки по кредитам – это многоаспектная проблема, которую нужно решать комплексно. Снижение инфляции – только один из этапов. Другие – это сокращение льготного кредитования госпрограмм, вовлечение частных ресурсов, например, с помощью механизма долевого участия, сотрудничество с ТНК, в т.ч. по модели открытых инновационных сетей. Надо внедрять механизм секьюритизации активов в банковской системе, генерирующих будущие денежные поступления. Например, в качестве активов для секьюритизации могут использоваться кредиты малому и среднему бизнесу с рефинансированием на международном рынке. Белорусские банки могут объединить ссудные портфели и привлечь в качестве организатора сделки секьюритизации крупный иностранный банк, что позволит изменить структуру фондирования и привлечь дополнительные ресурсы. Есть и иные способы диверсификации источников и инструментов финансирования, которые, при желании, можно сделать доступными для белорусского бизнеса.
